金融创新

内涵理解

中国金融创新与科技论坛组委会首次会议于6月30号在北京召开

金融创新定义尽管大多因为熊彼特经济创新的概念，但各个定义的内涵差异较大，总括起来对于金融创新的理解无外乎有三个方面。

依照熊彼特的看法，创新包含技术创新(产品创新与工艺创新)与组织管理上的创新，由于两者均可致使生产函数或提供函数的改变。具体地讲，创新包含五种情形：(1)新产品的显现；(2)新工艺的应用；(3)新资源的开发；(4)新市场的开拓；(5)新的生产组织与管理方式的确立，也称为组织创新。

1、宏观方面的金融创新将金融创新与金融史上的巨大历史变革等同起来，觉得整个金融业的成长史就是一部持续创新的历史，金融业的每项巨大发展都离不开金融创新。

从这个方面上理解金融创新有如下特点：金融创新的时间跨度长，将整个货币信用的成长史看为金融创新史，金融发展史上的每一次巨大击穿都看为金融创新；金融创新涉及的规模相当普遍，不仅包含金融技术的创新，金融市场的创新；金融服务，产品的创新，金融企业纽织和管理方式的创新，金融服务业结构上的创新，而且还包含现代银行业造成以来相关银行业务，银行支忖和清算体系，银行的资产负债管理乃至金融机构，金融布场，金融体系，国际货币制度等方面的每次变革。这样长的历史跨度和这样广的研究空间致使金融创新研究可望而不可及。

2、中观方面的金融创新是指上世纪50年代末，60年代初以后，金融机构尤其是银行中介功能的改变，它可以分为技术创新，产品创新以及制度创新。技术创新是指制造新产品时。采取新的生产要素或从新组合要素，生产方法，管理系统的过程。产品创新是指产品的供给方生产比传统产品性能更好，质量更优的新产品的过程。制度创新则是指一个系统的形成和功能发生了改变。而使系统效率有所提升的过程。从这个方面上，可将金融创新定义为，是政府或金融当局和金融机构为适应经济环境的改变和在金融过程中的内部冲突运动，防止或转移运营风险和减弱成本，为更好地达到流动性，安全性和盈利性目标而逐渐更改金融中介功能，创造和组合一个新的高效率的资金营运方式或营运体系的过程。中观层次的金融创新概念不仅把研究的时间制约在60年代以后，而且研究对象也有清晰的内涵，所以，大部分有关金融创新理论的研究均采取此概念。

3、微观方面的金融创新仅指金融工具的创新。大差不差可分为四种类型：信用创新型，如用短时间信用来达到中期信用。以及分散投资人独家承受贷款风险的票据发行便利等；风险转移创新型，它包含能在各经济机构之间相互转移金融工具内在风险的各种新工具，如货币互换、利率互换等；增长流动创新型，它包含能使原有的金融工具提升变现能力和可转换性的新金融工具，如长期贷款的证券化等：股权创造创新型，它包含使债权变为股权的各种新金融工具，如附有股权认购书的债券等。

中国学者对此的定义为：金融创新是指金融内部通过各种要素的从新组合和创造性变革所创造或引进的新事物。并觉得金融创新大差不差可归为三类：(1)金融制度创新；(2)金融业务创新；(3)金融组织创新。

从思维层次向上瞧，"创新"有三层涵义：(1)原创性思想的跃进，如第一份期权合约的造成；(2)整合性将已有观念的从新理解和运用，按计划货合约的造成；(3)组合性创性，如蝶式期权的造成。

历史考察

1、1960年代的避管性创新

创新时间创新内容创新目的创新者 50年代末 外币掉期 转嫁风险 国际银行机构 1958年 欧洲债券 击穿管制 国际银行机构 1959年 欧洲美元 击穿管制 国际银行机构 60年代初 银团贷款 分散风险 国际银行机构 出口信用 转嫁风险 国际银行机构 平行贷款 击穿管制 国际银行机构 可转换债券 转嫁风险 美国 自动转帐 击穿管制 英国 1960年 可赎回债券 加强流动性 英国 1961年 可转让存款单 加强流动性 英国 1961年 负债管理 创造信用 英国 60年代末 混合帐户 击穿管制 英国 60年代末 卖出应收帐款 转嫁风险 英国 60年代末 复费廷 转嫁风险 国际银行机构

2、1970年代转嫁风险的创新

创新时间创新内容创新目的创新者 1970年 浮动利率票据(FRN) 转嫁利率风险 国际银行机构 特别提款权(SDR) 创造信用 国际货币基金组织 联邦住宅抵押贷款 信用风险转嫁 美国 1971年 证券平台商自动报价系统 新技术运用 美国 1972年 外汇期货 转嫁汇率风险 美国 可转让支付帐户命令(NOW) 击穿管制 美国 货币市场互助基金(MMMF) 击穿管制 美国 1973年 外汇远期 转嫁信用风险和利率风险 国际银行机构 1974年 浮动利率债券 转嫁利率风险 美国 70年代中期 与物价指数挂钩之公债 转嫁通货膨胀风险 美国 1975年 利率期货 转嫁利率风险 美国 1978年 货币市场存款帐户(MMDA) 击穿管制 美国 自动转帐服务(ATS) 击穿管制 美国 70年代 世界性资产负债管理 防范运营风险 国际银行机构

3、1980年代防范风险

创新时间创新内容创新目的创新者 1980年 债务保证债券 防范信用风险 瑞士 货币互换 防范汇率风险 美国 1981年 零息债券 转嫁利率风险 美国 双重货币债券 防范汇率风险 国际银行机构 利率互换 防范利率风险 美国 票据发行便利 创造信用 美国 1982年 期权交易 防范市场风险 美国 期指期货 防范市场风险 美国 1982年 可调利率优先股 防范市场风险 美国 1983年 动产抵押债券 防范信用风险 美国 1984年 远期利率协议 转嫁利率风险 美国 欧洲美元期货期权 转嫁利率风险 美国 1985年 汽车贷款证券化 创造风险 美国 可变期限债券 创造信用 美国 保证无损债券 降低风险 美国 1986年 参与抵押债券 分散风险 美国

4、1990年代的各种创新并举，客观上增大了风险

进入90年代以后，世界经济发展的区域化，集团化和国际金融市场的世界一体化，证券化趋势加强，国际债市和衍生品市场发展迅猛，新技术普遍运用，金融市场结构发生了很大改变。从金融创新的宏观生成机理来说，金融创新均为与经济发展阶段和金融环境紧密联系在一起的。60年代各国对金融实施严格管制；70年代以来，电子计算机技术进步并在金融行业快速推广，金融当局开始放松管制。在进入中后起期以后，西方国家广泛显现"停滞性通胀"几跟随而来的高利率；同期，“石油危机”产生世界能源价格大幅上涨，形成金融“脱媒”现象，风险加 剧；1980年代后，各国广泛放松管制，金融自由化加强，显现了利率自由化、金融机构自由化、金融市场自由化、外汇交易自由化。

影响作用

金融创新使对货币的定义和货币层次的划分愈加复杂，同期对货币流通速度也造成了较大的影响。从货币乘数和货币流通速度的反向关系对传统的货币乘数执行修正，进而可以得出：金融创新使货币流通速度减弱。同期通过近年来中国货币流通速度和货币乘数的实证检验，上述结论基本成立。下面就从修正的货币乘数角度，来分析金融创新对货币流通速度的影响：

一、货币流通速度的模型

1、交易型的货币数量模型

原始货币数量论觉得，经济中货币需求量与所需满足的商品交易量成正比，用公式表明就是费雪的货币交易方程：MV—PQ。

其中M为货币数量，V为货币流通速度，P为商品价格，Q为商品交易量，PQ乘积即为某一期间内的商品交易额。可见，货币流通速度最早的定义乃是指年度内单位货币被运用的平均次数，因此又被称为货币交易流通速度。

2、收入型货币数量模型

20世纪60年代到70年代，以弗里德曼为首的货币主义学派发展了货币数量论，新的货币数量论，方程式如下：MV=PY，其中PY指名义货币收入，伴随这一转变货币流通速度亦有了新的含义：一定期间内单位货币周转(这里所指的周转包含再生产的全过程)的平均次数。因此又被称为货币收入流通速度。

从上述模型可以看出，二者在原理上基本统一，它们的区别首要在于前者是因为货币作为交易手段的职能来解释货币流通速度；而后者则是从货币储藏手段(永久性收入)的职能来解释。依据货币均衡理论，货币市场均衡的条件为M_s = M_d，所以货币的流通速度V和货币的供给量具有直接的关系，众所周知，M₂是由M₁和准货币(M₂ − M₁)组成的，其中M₁对应货币的交易职能，准货币对应货币的贮藏职能。把二者加以综合可以得出货币流通速度的一般公式为：

M₂V = GDP(1)

二、金融创新对货币流通速度的影响

1、金融创新对货币定义和货币划分的影响

从整个货币发展的里程来说，一般觉得货币历经了朴素的商品币种阶段、贵金属货币阶段、代用符号货币阶段、电子货币阶段四个阶段。各阶段就其作为货币的价值与自身所包含的价值来说，具有实物货币、金属货币、信用货币、电子货币、数字货币等多种形式(其中数字现金是电子货币发展的较高阶段形式)。金融创新的日新月异致使理论界对货币的定义变得日益问题。货币见底是什么？传统的货币定义觉得货币是为广大公众所广泛接受的一般等价物的特殊商品。马克思和一部分当代主流经济专家均觉得“货币是一种社会关系”；而米尔顿·弗里德曼和新凯恩斯主义的经济专家、哈佛大学的年轻教授曼昆却说“货币是经济中民众经常用于买入其余人的物品与劳务的一组资产”；社会学家西美尔则把货币视作为“一切价值的公分母”、“价值的现金化”：“货币是人与人之间交换活动的物化，是一种纯粹功能的具体化。”在环绕着理解和把握货币见底是什么这一困难上，经济专家和社会学家们被长期困扰，尤其是金融创新使货币的外延越来越普遍，所以对货币的界定越发复杂。

金融创新，尤其是大批金融业务创新后，涌现了很多新型账户，这些账户的显现使传统货币供给层次划分显现混乱，比如NOW、ATS、MMDA等新型账户都具有开具支票的功能，相似于活期存款，理应划入M₁，但这些账户余额又多部分放在投资性积蓄账户上，事实上它应属于M₂。受于相似的金融创新，各国对货币供给层次的划分持续执行修改。英国已有M₁、M₂、M₃、DCE、PSL1、PSL2等8个货币供给指标，从1970年到1984年间修改货币定义9次之多。美国在1971—1984年间共修改货币定义7次，货币供给指标发展到当前的M₁、M₂、M₃、L和Debt 5个。即使频繁修改，金融创新导致的难题仍未完全处理，如电子账户、多功能信用卡和网络支付账户等对应的货币层次，各国中央银行当前尚无清晰答案。所以金融创新致使对与货币的定义和货币层次划分愈加很难界定，进而直接影响到货币流通速度的分析与测定。

2、货币流通速度和货币乘数的关系

货币乘数是指在基础货币(高能货币)基础上货币供给量通过商业银行的创造存款货币功能造成派生存款的作用造成的信用扩张倍数。在适当的名义国内生产总值下，货币乘数B和货币流通速度V之间存在着反比关系，即在适当的产出水平下，货币流通速度放大，则货币乘数降低；反之亦然。所以要分析金融创新对货币流通速度的影响，只要找出影响货币乘数的原因，就可以得出相应的结论。

3、从修正的货币乘数看金融创新对货币流通速度的影响

金融创新对货币的定义和货币层次的划分造成了深刻的影响，伴随金融工具种类的持续丰富，无论是流通中的现金、各种存款等流动性不同的货币供给都发生了较大的改变。金融创新对货币乘数的各种影响要素的影响改变如下。

1)对现金的影响

伴随电子技术的日益成熟，电子货币的成长将令形成货币的主流。经济体之间的借贷、消费、转帐等将无一不是通过网络执行结算，支票和现金结算将逐渐降低。尤其是数字现金是在银行存款转移支付工具的渐渐深化和对现金通货的渐渐挤占的基础上发展起来的电子货币的高级发育形态，是货币历经实物货币、贵金属货币、代用符号货币(纸币)等各种发育阶段类型的电子货币的持续发展和演化的产物，具有不错的匿名性、无限的分割性、真实的价值性、快捷便利和可交换性等一连串的优点，可以推知，数字现金对货币形态演化的该种影响趋势将使数字现金持续挤占现金通货纸币和存款通货的某些形态而渐渐形成将来数字货币时代的最首要流通货币形式之一，它是现金纸币通货和存款通货的最佳替代者，所以，从其一问世以来便快速挤占现金和存款通货中数字现金前期各种发育形态的电子货币的位置，而且后来居上。不难推知，伴随数字经济对整体经济上涨贡献率的提升，实体经济对现行的现金纸币通货的需求将因数字现金的渐渐挤占而大幅削减到少量存在，数字现金则会广为流行，而结算性临时存款通货的多部分将逐渐转化为数字现金形态，小部分继续会以卡型电子货币形态和存款转账型电子货币形态存在，但也将渐渐向数字现金形态转化。

2)金融创新对货币层次和货币乘数的影响

金融创新使传统的货币层次的划分变得越来越模糊，各种货币之间转变的交易成本越来越低，而且货币层次逐渐增多，如NOW账户、ATS账户等。特别在西方国家金融市场，受于金融产品持续创新，金融产品日益增多，不同流动性的金融创新产品在不同程度上充当了商品交换的媒介。形成了实际上的货币。如此一来使货币的提供范围量在持续扩大。这里可以引入一个金融创新下的可以充当货币媒介的可替代性金融资产的一个量，即在货币提供量上加入一个量M_c，所以金融创新下货币提供量为：

M= C + D_r + D_t + C_e + M_c(4)

金融创新对货币流通速度的影响可以从不同的方面得到解释，其中现金漏损率的减弱、替代性金融资产的比例放大和超标准备率的下滑都使货币的流通速度减弱，而数字现金占活期存款比例则会让货币的流通速度加速。总体来看，受于数字现金和活期存款的流动性都比较强，所以在一定期间内造成较大的相互替代机会不大(但是长远来说c_e依旧放大的)，所以要考察在一定期间内货币的流通速度或者货币乘数发生变换总体趋势是：金融创新使货币乘数放大，流通速度下滑。

三、中国货币流通速度和货币乘数改变的实证检验

中国金融创新启动较晚，所以金融创新的水准相对与西方国家来看还处在较低的水准上。但是近年来伴随中国金融体制改革脚步的加速，金融创新也得到了阶段性发展。尤其是电子技术的应用导致的技术创新以及金融体制改革方面的制度创新都获得了较大成果。现阶段金融产品愈加丰富，金融的市场化改革脚步越来越快。这些举措无疑全将对中国的货币流通速度造成适当的影响。下面分别采取中国上世纪9O年代到2005年的货币流通速度和货币乘数的相关报告，来对前述的相关理论作出实证检验。货币流通速度和货币乘数的改变趋势，如图。

报告来源：中国统计网、中国金融年鉴、中国人民银行网站发布的相关报告整理计算

从检验的报告来说，中国近年来货币的流通速度和货币乘数呈反向关系，基本符合理论上成立的关系；同期，检验结果基本满足金融创新发展的趋势，尤其是近年来金融创新的脚步加速，货币流通速度和货币乘数改变的进展加速。 ^[1]