稳健的货币政策

什么是稳健的货币政策

稳健的货币政策，是指依据经济改变的征兆来调整政策取向，当经济显现衰退迹象时，货币政策倾向扩张；当经济显现过热时，货币政策倾向紧缩。最终反应到物价上，就是维持物价的基本平稳。

在我国货币政策管理中，中央银行是以比较稳定的货币提供量上涨来达到稳健的货币政策操作的。从一般货币理论看，对货币提供量的上涨有两种不同的操控手段：恒定与权变。前者觉得，只要货币提供量维持固定上涨率，公众就会做出合理预期，进而使物价收敛于平稳。后者觉得，货币提供量应随经济的变动，由中央银行随时调节。前者的缺点是过于僵硬，在现实中差不多无法运行；后者则因政策策划者预期的主观性与公众对将来预期的未知性的矛盾而承受考验。所以，不少国家采取预先发布货币提供量上涨区间的方式执行调控。在我国，也有人觉得控制货币提供量不是好的货币控制手段，应以利率作为调控的中间目标。其实，我国的利率还处在管制阶段，企业还处在对利率不敏感期间。在该种条件下，中央银行放弃对货币提供量的调控，转而用调整利率的方式来影响经济，事实上是不或许的。

从总的向上瞧，近几年稳健的货币政策获得了显著效果。2003年国内生产总值上涨9．1％，广义货币提供量（M2）上涨19．6％，居民消费价格指数（消费者物价指数）上涨1．2％；2004年国内生产总值上涨9．5％，M2上涨14．6％，消费者物价指数上涨3．9％。今年M2计划上涨15％，消费者物价指数预期上升 3．28％。

实施稳健货币政策的手段

伴随我国经济市场化程度的提升，传统的货币政策三大工具都得到了较好应用。首先，2003—2004年，中央银行两次调高存款准备金率，尽管分别只向上调整了1和0．5个百分点，却造成了很大的市场效果。上世纪90年代中央银行也曾多次调整准备金率，且调整程度大大好于这两次，但市场差不多没有反映。这表明我国经济市场化的程度已经很高。其次，公开市场操作日臻成熟。中央银行在市场上通过公开买卖国债，向商业银行体系放松或缩减银根，进而起到调控货币提供量的作用，使稳健货币政策的实施得以保证。伴随积极财政政策的淡出以及外汇储备大幅增长形成的货币供给的迅速上涨，中央银行在国债买卖之外加大了中央银行票据的发行，以冲销人民币的过快上涨。银行间债市的交易量2003年高达14万亿元左右，2004年也有差不多12万亿元，大大胜过其余证券市场的交易量。第三，利率手段的运用日益重要。2004年初，商业银行和信用社贷款利率的浮动上限被放宽至中央银行基准利率的1．7倍和2倍。到当年10月，存贷款基准利率向上调整0．27个百分点，同期放开了商业银行存款利率的下限和贷款利率的上限。尤其是后一次利率调整，尽管程度很小，但对市场的影响很大，甚至国际金融市场和一部分国际原材料市场的单价都因之下挫。这表明我国市场经济进度和经济国际化程度的加强。利率的提升，使市场得到非常清晰的信号，中央银行对经济过热的调控作用更深一步增强。

中央银行还通过票据再贴现政策、窗口指导以及公布对某些风险的提示来实行宏观调控。可以目睹，中央银行不再依靠单一的政策，而是比较熟练地运用一连串微调手段，前瞻性地出台一连串措施，以高达综合的政策效果。该种组合拳式的调控方式，会是今后的首要调控手段。

稳健的货币政策与稳健的财政政策

在继续实施稳健货币政策的同期，今年财政政策正式从积极转向稳健，形成货币政策与财政政策“双稳健”。这是宏观调控格局的一个转变。

从1998年开始的积极财政政策，是在亚洲金融危机后针对当时的投资不足而实行的，其首要措施是通过增长国债发行，为基础建设供应资金，进而拉动银行信贷的上涨。据统计，每1元国家基本建设投资，需要大概4元银行信贷资金配套。在民间资本小且不愿投资的期间，国家投资的拉动对于维持国民经济的较快上涨是十分重要的。

近两年来，我国经济显现了很大改变。上世纪90年代下半期7％—8％的经济上涨率已回升到9％以上。局部经济过热的显现，使宏观调控从拉动经济上涨转为防止经济过热和通胀。受于经济迅速上涨，能源、钢铁、建材等的需求大幅上升，价格上涨。在利润诱导下，民间资本大批进入这些匮乏行业，形成此次投资热的一大特点。前几年对民间资本投资予以政策扶持的呼声很高，而当下民间投资已形成某些过热行业投资的首要力量，如电力、钢铁、煤炭的投资中有很大比重是由民间资本拉动的。

实行稳健的财政政策是一个信号，显示政策的转向。但它并没有代表着以往为拉动经济而发行的长期建设债券将完全退出市场。财政还会继续为未完工的国家投资的基建项目融资，也会为以往发行的长期建设债券还本付息而发行新的债券，只然而发行额度会有所降低。

依照经济学理论，财政投资会“挤出”民间投资，但我国的情形是由于民间投资不足而实行财政投资，不但不会“挤出”民间投资，反而会由于连续投资而保持经济适度上涨。同样，依照经济学理论，财政投资的退出会让民间投资增长。但我国的情形又有不同，财政的渐渐退出是在民间投资已大范围进入之后，因此也不存在为民间资本投资让出空间的困难。更更深一步分析，财政债券筹集的资金首要用于基建，这些项目大多是民间资本不愿或不能承受的。通过6年多的大范围建设，我国的基础设施已有很大改善，能够为民间资本进入生产领域供应相对不错的硬件环境。

稳健的财政政策对舒缓银行信贷阻力的作用或许有限。银行信贷的阻力当前首要来自地方政府的投资冲动和民间资本的投资阻力。假使觉得财政政策由积极转向稳健后货币政策会有所放松，以高达宏观经济政策的松紧搭配，这是不现实的。货币政策的稳健是在对经济持续的调控中达到的。这是在市场经济条件下发挥中央银行对经济的调控作用、运用经济手段调控经济的首要方式。

稳健的货币政策与商业银行的稳健运营

在这一次投资热中，银行信贷迅速上涨。除了产业链中的上游行业显现匮乏而形成大批投资，像房地产业等涉及居民消费的行业也显现了过旺需求，使总的经济对信贷资金的需求大幅增长。该种绷紧的信贷，事实上反应了民间投资中的资金很多是来自银行贷款，而并不是其自有资金。一般，银行信贷对投资人的支持属正常业务，但在投资过热或经济泡沫显现时，大批银行贷款支撑的集中投资隐含很大风险。若过热的投资渐渐遇冷，银行贷款中的不良资产就或许大幅上升，产生银行体系的不平稳。

在市场经济中，商业银行有自己的运营准则和运营目标，也有自己的风险管理手段。伴随我国银行业微观机制改造的深入，商业银行渐渐适应市场要求，对每笔贷款全将执行审查和风险评估。商业银行对宏观金融政策的改变比企业更为敏感，一旦政策信号显现改变，他们会做出反映，在信贷政策与风险衡量上执行调整。当企业还不觉得经济过热或有泡沫时，银行已感承受袭来的凉意，需要增长防护措施了。这时，企业的资金需求与银行的信贷举动就会显现很大反差。比如，当你告诫说，月月上涨的钢铁价格是泡沫时，企业却觉得这是市场需求的自然表现，所有的交易均为真金白银，没有泡沫，于是继续添置设备、扩大生产。大批的投资也涌进这个行业淘金。但一旦宏观调控措施逐渐到位，钢材价格就会下挫。那时，不但原有企业的利润大幅下滑，那些在热潮中进入的投资人也或许形成泡沫的牺牲品。诚然，他们的投资极有机会是从银行借来的钱，泡沫的破灭最终将致使银行的不良贷款增长。宏观经济政策分析，就是要能目睹如此的风险，提早出台政策来加以避免。商业银行在感承受风险时主动做出信贷政策调整是必然的，他们也需要自救。

稳健的货币政策不是要自己稳健，而是要整个经济体系稳健。我国的经济体系在很大程度上承受商业银行影响，因此商业银行的稳健对经济的长期平稳发展举足轻重。稳健的货币政策要对经济体系与金融体系或许发生的坏结果执行修正和预防，这既是一门技术，也是一门艺术；既要有战略眼光，也要有战术规范。为维持稳健而执行的每一次调控，即使是微调，均为不同利益主体间的利益调整，全将有人受损、有人获益，因此不或许得到所有人的统一赞同。评价宏观调控能否成功，应看经济能否正在连续平稳迅速发展，能否让大部分人获益。

稳健的货币政策与中小企业融资

中小企业在我国经济发展中的作用越来越大，而贷款难的困难却一直未能处理。实际上，中小企业的运营有着很大的未知性，这与银行的风险控制手段是不适应的。很多中小企业甚至没有正规的资产负债表，更不用说经历会计师事务所审计的报表。如此的企业想要得到商业性贷款的确很难。从根本上讲，这与宏观调控或货币政策的松紧无关。

受于中小企业倒闭的几率较高，风险较大，依照商业上高风险、高收益原则，中小企业要想获得贷款，就须支付比大企业更高的利率。这疑似又与支持中小企业的初衷不符。从中央银行来讲，愿意目睹许多的银行通过信贷来支持中小企业发展，以增长就业，促进经济发展。但伴随经济市场化的成长，假使没有利益驱使，要商业银行自觉供应高风险、低收益的贷款也不现实。近来的利率自由化措施，为商业银行通过收取更高的利率来向中小企业放款给予了更好条件，只要商业银行能够通过得到风险溢价的方式弥补其风险，维持稳健运营，就会有一批商业银行愿意愿中小企业贷款。

另一面，可以考虑设立像日本的中小企业金库那样的政策性小金融机构，或对商业银行的中小企业贷款执行财政贴息等。这些均为可以试验的方式。对高科技中小企业，则应通过设立风险投资基金向他们投资，并在税收方面予以适当的激励。如此，在稳健的货币政策下，中小企业能得到多种融资机会和途径，维持经济动力与社会平稳。

稳健的货币政策与产业结构调整

稳健的货币政策是宏观调控政策的一个首要构成部分，它差不多是执行总量调节。但是，我国经济的失衡又首要是结构困难。应如何看待这一冲突？首先，任何一个经济体的失衡，一定是某个行业、部门或地区出了困难，然后传染至总的经济。从我国的经验看，1992—1993年海南泡沫、2003—2004年房地产热等引致的能源、运输短板，使经济显现局部过热，均为由一个或几个行业、地区表现出来的结构性困难最终致使宏观经济失衡的现实例子。货币政策对该种失衡的调控发挥了很好作用，使经济渐渐达到软着陆。其次，稳健的货币政策在宏观调控中的作用很重要，但它并不是单独发挥作用，货币政策不能包打天下。在我国经济转轨过程中，国家的产业政策指示也是商业银行信贷的重要根据，通过如此的暗示来达到资金支持的有保有压。税收政策的调整等亦在某些方面起到了调控作用。这就是说，宏观经济政策不应依靠于单一政策，而应通过货币政策、财政政策、税收政策以及产业政策的组合，使经济进入良性循环周期。但宏观调控的成长方向是清晰的：伴随社会主义市场经济的成长，调控中行政手段的运用会越来越少，将许多地依靠经济手段来调节。

中国稳健的货币政策的形成及基本经验

具有中国特色的稳健的货币政策是1998年以后渐渐形成的。所谓稳健的货币政策，其含义是指：以币值平稳为目标，正确处理防范金融风险与支持经济上涨的关系，在提升贷款质量的前提下，维持货币提供量适度上涨，支持国民经济连续迅速健康发展。稳健的货币政策是具有中国特色的一种提法，它讲的是策划货币政策的指导思想和方针，它不同于经济学教科书有关货币政策操作方面的提法(如“宽松的”货币政策、“中性的”货币政策或 “紧缩的”货币政策)。稳健的货币政策与平稳币值目标相联系，它包含既防止通货紧缩又防止通胀两方面的要求，它不妨碍依据经济事态需要对货币政策实施或扩张、或紧缩的操作。

中央提出稳健货币政策的背景首要有如此几方面：一是经历90年代初的房地产和开发区热，到1997、1998年，部分中小金融机构的风险困难已相当突出，当时中国政府和中国人民银行面对消解金融风险和防范显现新的更严重金融风险的重要任务；二是当时即使社会总需求不足的冲突已经暴露，但是最突出的依旧结构性困难，事实有效贷款需求不足；三是受于以往我国长期实施以银行间接融资为主的金融体制，企业高负债运营，自有资金比例很低，再继续大程度增长贷款，不良贷款困难会愈加突出；四是实施积极的财政政策自身包含了对货币政策的运用，财政增发国债，银行参与买入，其自身就包含了运用货币政策支持经济上涨的内容。

1998 年至今实施稳健的货币政策获得了重大的成就。首要表当下四个方面：一是货币信贷总量稳定上涨。1998～2001年，广义货币提供量涨幅基本控制在14％～15％之间，与以往一部分年代货币和信贷大起大落对比，近几年我国终于把货币信贷的上涨调控得比较稳定了。二是信贷结构有了大程度的调整。在一连串信贷政策的助推下，个人住房贷款、基础设施贷款和农业贷款比巨大程度上升，在当年贷款新添额中上述三项贷款大体占七成，信贷结构的该种调整有力促进了国民经济结构的调整。三是维持了国内金融平稳和人民币汇率的平稳。1997年部分中小金融机构开始显现支付困难，近几年利用通货紧缩机会增长再贷款，帮助地方政府关闭了部分中小金融机构，维持了金融平稳和社会平稳。人民币汇率平稳不仅对亚洲经济和世界经济做出了贡献，也符合我国国家利益，这几年国际收支平衡，国家外汇储备连续增长。四是基本达到了货币政策由直接调控向间接调控的转变。1998年1月1号取消贷款限额控制后的这几年，公开市场操作事实形成货币政策日常操作的首要工具。

实施稳健的货币政策这几年来，国民经济成功达到了低通货膨胀、高上涨，GDP每年上涨基本维持在7％～8％，物价基本控制在零上下波动。尽管我国当下还不能精确预期经济的低通货膨胀、高上涨，货币政策在其中究竟起了多大作用，但是，这几年经济的连续迅速上涨和物价的连续稳定，的确是与货币和信贷的连续稳定上涨同期显现的。回顾建国以来(包含改革放开以来)的历史，我国经济多次显现过较大程度的波动，尽管每次原因都比较复杂，但每次经济波动都同期伴伴随货币信贷的大程度波动，货币信贷的大程度波动无疑是经济大程度波动的重要条件。近几年，贯彻稳健货币政策方针，我国坚定地将维持货币信贷稳定上涨作为重要目标，在具体操作上，做出了重大的付出。

1998年至今实施稳健货币政策的基本经验首要有下方五点：

第一，以平稳币值为目标，正确处理防范金融风险与支持经济上涨的关系。

实施稳健的货币政策是平稳币值的内在要求。不论现代经济中货币形态发生多少改变，货币作为一般等价物与整个商品世界相对应，因此货币上涨务必与经济上涨相适应这一本质关系不会更改。坚持货币政策的稳健原则依旧我国和世界各国货币政策的经验归纳，这有大批的实践经验供应例证。

以币值平稳为目标，正确处理防范金融风险与支持经济上涨的关系，要求我国在货币政策操作过程中既要注重平稳，又要注重发展。发展是硬道理，要坚持在金融和经济的成长中防范与消解金融风险；同期，在强调金融和经济发展时，又要兼顾短时间目标和中长期目标，维持长期平稳。货币政策不能只有短时间目标而没有中长期目标，支持短时间经济上涨不能以牺牲长期经济和金融平稳为代价。

以币值平稳为目标，正确处理防范金融风险与支持经济上涨的关系，还要求我国务必正确处理金融监管与货币政策的关系。这方面在国外也有同样的经验。

第二，从中国事实出发，确定货币政策中间目标和操作目标。

中国货币政策的最终目标，是维持币值平稳并以此促进经济上涨。币值平稳，应当首要指实体经济价格的平稳。对资产价格我国需要关注，但它不应作为目标。从中国的实践来说，中国股票价格与实体经济的波动经常是非常不统一的。

理论上，货币政策中间目标强调的不外乎是中间目标变量与最终目标变量的有关性、中央银行的可控性以及它的报告能否容易得到。有关中国的货币政策中间目标， 1997年以前意见基本统一，1998年开始有不答应见，到2000年时显现公开争论。一方的看法觉得，从1998年开始中国货币政策中间目标就已经转变为利率，而不应当是货币提供量和贷款。当下看来，这一观点尚很难经受近几年实践的检验。中国的金融市场不够发达，长期实施以银行间接融资为主的金融体制，全社会金融资产的90％掌握在商业银行手中，而商业银行资产的70％以上是贷款，存款大于贷款，存贷款的利率都没有市场化。尽管近期几年货币市场发展十分快速，中央银行也已经能够有效地控制货币市场的利率，但是，货币市场利率对商业银行存贷款的利率依然没有多大的影响。所以，从中国的事实来说，货币政策的利率传导途径当下是不够畅通的，货币政策的传导途径首要依旧信贷途径。据此，货币政策操作目标应首要是商业银行的超标储备水平。

依据80年代和90年代的经验，M1和工业生产是高度有关的，而工业生产又是与物价高度有关的。近几年M1与工业生产的有关性降低了，首要原因是受于ML的统计方法存在偏差而使M1的统计精准性显现困难。受于中国投资人对股市有特别的热情，而新股申购又要冻结资金，所以月末如有新股发行，大批的存款就由商业银行转到了证券公司的账户上，证券公司再回存商业银行显现为同业存款。存款在极短时期内的该种转移，本来不应更改其资金性质，它应列为货币提供量统计，但是事实上这部分存款一直未列为货币提供量统计。经历三年付出，人民银行相关部门于2001年上半年终于将M2的统计口径改了过来。但是，M1的统计口径迄今还没有改，所以M1的统计仍是不精准的。今年3月份M1上涨10．1％，4月份上涨11．5％，5月份跳高到14．6％，不是决定货币提供的原因(如信贷、外汇占款、债券投资等)有了什么忽然改变，而是新股发行办法由申购改为配售，干扰原因消失，M1统计基础自动回归原位。

我国的基本结论是，货币政策中间目标与一个国家的金融结构和货币市场情况是紧密有关的。中国的货币政策中间目标要符合中国金融结构和货币市场发展事实。在讨论我国货币政策中间目标时，不少论者喜欢引用美国当下的做法和美国学者的说法。美国当时究竟是在什么样的情形下放弃货币提供量目标的呢?当时在美国，首要是受于共同基金的迅速发展，银行资产在全社会金融资产中的比重急剧下滑，结果反应到以银行概览为基础的货币提供量统计覆盖面大大缩减，货币提供量与货币政策最终目标变量之间的有关性自然大大下滑了。在该种情形下，美联储放弃货币提供量目标是值得理解的。但是，中国当前的情形不是如此。中国商业银行资产占全社会金融资产的比重很高，货币提供量统计还很故意义。我国务必从中国的事实情形出发来确定中国的货币政策中间目标。

第三，在发展货币市场的基础上，推动货币政策工具的改革。

货币政策工具改革的方向，是由直接调控向间接调控转变。其目的是将配置金融资源的主动权许多地交给市场，以便充分调动市场主体的积极性，去发展中国的金融和经济。货币政策工具改革的基础是货币市场的成长，而货币市场发展的前提条件是利率市场化。这几年我国整体推动货币市场的成长、利率市场化和货币政策工具的改革，获得了很大的成就。货币市场尤其是债市发展迅速，利率市场化已经获得了大面积的进步，货币政策工具改革使公开市场业务操作形成首要的货币政策工具，这些均为近几年所获得的货币政策改革最重要成果的一部分。

第四，搞好货币政策与财政政策、产业政策、收入政策的协调配合。

在实行积极的财政政策之初，曾经有很多人担忧，假使显现货币政策操作不当，或许会抵消积极财政政策的作用。近几年，我国在货币政策操作中，时刻注意防止显现该种挤出效应，特别注意及时增长和维持商业银行适度流动性水平，让他们在参与买入财政部国债后，依然有足够的资金用于增长贷款。商业银行贷款这几年基本稳定，并没有降低。公开市场操作促进了债市的成长和利率市场化的进度，国债发行成本大程度减弱。1997年10年期固定国债利率为11．83％，而当前7年期固定国债利率已降到2％。货币政策支持产业政策，首要是通过信贷政策支持有市场、有效益企业的成长，以及淘汰落后生产工艺和严重污染企业。货币政策与收入政策的协调配合，首要是支持下岗员工再就业和农村扶贫以及发放贫困学生助学贷款等，这些政策措施都发挥了重要作用。

第五，适应经济放开的需要，搞好内部与外部的平衡。

近几年，我国有效地控制住了短时间投机资本的打击，自此我国获得了在利率政策和汇率政策方面的主动权。受于把国际短时间投机资本挡在了国门之外，所以我国躲过了亚洲金融危机这一场劫难。我国一直坚持对国内小额外币存款利率实施国家控制。当初在确定这个原则时，也有过不同的意见，但是我国在仔细评估了国内外币利率对人民币利率和汇率或许会造成较大影响之后，依旧决定对国内小额外币利率实施了控制。近期几年，在世界经济和金融市场显现大程度波动的情形下，我国成功维持了中国货币政策尤其是利率政策的独立性。当美国面对通胀阻力六次加息时，我国始终维持减息政策不动摇。实践证明，这是正确的。它适应了中国经济事态的需要，有力支持了国民经济的连续迅速发展，支持了人民币汇率的平稳和国际收支平衡。