金融产品创新

什么是金融产品创新

金融产品创新是指金融资源的分配形式与金融交易载体发生的变革与创新。金融产品创新是金融资源供给与需求各方金融要求多样化、金融交易制度与金融技术创新的必然结果。一面，金融产品的创新活动最大限度地动员和分配了可支配的金融资源，满足了社会经济发展对金融资源的需要；另一面，金融产品创新适应了社会财富持续上涨的环境下，金融投资人对投资产品的多样化需要和投资风险管理的各种要求。

贷款类金融创新工具：当前国际上流行的贷款类金融创新工具有可调整利率的抵押贷款、浮动利率贷款、背靠背贷款、可转让贷款合同等。债券类金融创新工具：国际流行的浮动利率债券、零息债券、垃圾债券、可转换债券等。资产管理类创新工具：当前国际上已有股权化资产、债务一股权互换、资产证券化、无追索权之资产销售等多种形式。表外业务创新工具：国际上已存有期货、期权、互换、远期利率协定、信用证、各种票据发行工具、对各种证券加强信用的担保等名目繁多的表外业务创新工具。

金融产品创新的原理

金融资产的本质特性是其收益性、流动性和安全性的组合，不同的组合，代表了不同的资产。金融产品创新的结果，从其实质来说，或是新产品能以更小的成本高达其余资产量够高达的目标，或是新产品能够达到已有的产品无法达到的目标，从这个意义上讲，这些产品都能真正创造价值。前者使市场更有效率，后者使市场愈加完全。

远期合约的显现，就能够达到锁定资产价格、规避市场风险的目的，而此前，没有任何工具能够达到这个目标。远期合约的显现，使市场愈加完全。

而指数基金、交易所交易基金等，可以满足投资人以较低的成本买入股票指数的目的。假使没有指数基金、交易所交易基金，投资人务必在市场中执行很多次交易才可买入到指数，时间成本和资金成本都很高，而指数基金、交易所交易基金的显现，极大地方便了投资人购头股票指数的需求，减弱了交易成本，使市场更有效率。

从概念上讲，金融产品创新，就是创造不同流动性、收益性和安全性的金融产品的组合，满足企业和投资人需求，比如减弱代理成本和交易成本、提升交易效率和便捷性、增长金融产品流动性、从新配置风险等。投资人的各种偏好，比如规避金融管制、合理避税等，也应得以满足。而金融创新的目标，就是满足企业和投资人的需求。

(1)规避风险：机构规避风险的需求。机构规避风险的目的是为了降低损失，使将来或许的损失限定在一定规模之内。但这不等于完全避免损失。规避金融风险即管理风险。我们不能够控制风险，由于风险的发生不以人的意志为转移。但是，我们期望能够管理风险，使风险发生的后果能够被接受，而不至于彻底输掉生存的可能。为了管理风险，我们就需要金融工具。

(2)利用市场缺陷：金融理论告诉我们，当市场有效时，市场不存在套利机会。尽管现实的市场套利机会存在的时间的确不长，但是，资产的市场价格并没有总是能够保证市场不存在套利机会。利用市场缺陷获利的金融创新，需要开发必要的交易手段和交易产品。

(3)克服市场摩擦：市场存在摩擦，一般是由于存在金融管制，或者是由于交易成本很高。金融产品创新，就是期望能够供应克服市场摩擦的产品。

产品创新，就是满足需求。设计新的金融产品，可以创造新价值。产品创新可以是从无到有的创新，也可以是对已经存在的金融产品执行适当的分解或组合，创造出新的金融产品。

金融产品创新技术

概括地说，金融产品创新技术就是更改现有产品的流行性、安全性和收益性的一个、两个或全部。依据金融创新需求的环境原因和企业内部原因，更改金融产品特性，满足企业的需求。

更改的方法有产品分解和产品合成。基本渠道是对金融资产合同条款执行修改，逐渐衍生、造成新型产品。基本的做法，是对远期、期货、互换和期权等最基本的衍生产品合约执行修改，得到不同的产品。其余的产品创新方法有合成衍生产品与基础资产、衍生产品与衍生产品造成新产品；分解产品造成新产品；增长产品的合同条款等。

远期、期货、互换和期权等标准的金融产品具有基本的变量。远期和期货的基本变量是基础资产、实施价格、交割日期等；互换的基本变量是互换的货币、互换本金、支付时间、支付货币、支付利率等；期权的基本变量是基础资产、实施价格、实施日期、实施交易权利等。通过转变这些基本变量，我们可以得到非常丰富的金融产品。

(1)基础资产。基础资产可以是商品，也可以是金融产品，比如企业债券、政府债券、外汇、利率、股票、股票指数等。基础资产还可以是衍生证券，比如远期、期货、互换和期权，以及任何有价证券。

(2)实施价格。实施价格是依照事先规定的公式确定的单价。它可以是基础资产在某个时点价格的函数，也可以是基础资产在规定时期内的单价的函数，还可以是参考指数的函数。

(3)实施日期和交割日期。实施日期和交割日期可以是固定不变的，也可以是改变的。

(4)实施交易权利。交易权利可以是买人基础资产或衍生证券的权利，也可以是出售基础资产或衍生证券的权利；权利可以务必行使，也可以不行使；权利可以转让，也可以不转让，等等。

(5)支付货币。合约双方支付的货币可以相同，也可以不同。甚至可以不支付货币，而是支付基础资产。(6)支付利率。支付的利率可以是固定利率，也可以是浮动利率。而且，支付的参照利率可以与支付的货币之间没有联系。比如，支付利率是英镑的I．IBOR6个月期利率，但是，支付的货币却可以是人民币，但不是依照人民币利率支付。等等

(7)支付时间。支付的时间可以固定，也可以改变。合约双方支付的时间也可以不同，比如，在互换合约中，并没有一定要求在每期双方一定支付，或许一方支付，此外一方不支付。

事实上，在所有合同的基本变量中，具体变量值的选择没有制约，惟一的制约是合约双方是自愿签订该份合约，而且，合约双方都觉得该合约是公平的。

例1 远期与期货合约条款转变的创新产品

商品(黄金、大豆、铜、石油)期货、国债期货、外汇期货，利率期货、股票指数期货、远期汇率协议和远期利率协议。

例2 互换合约条款转变的创新产品

差价锁定型互换、基差互换、混合指数股票互换、本金额波动互换、推迟付息的债券互换、零息票互换、远期互换、商品互换、股票互换、利差互换、利差上限／下限、利差、利率上限／下限、息票和本金用不同的货币。

例3 债券合约条款转变的创新产品

普通债券的基本变量是本金、利息、利息和本金支付日期。这些变量值的不同组合，造成不同的债券衍生产品。零息票债券、利率递升／递减息票、双重货币债券、可延长期限、可提早回售或赎回等。

例4 期权合约条款转变的产品创新

复合期权、一揽子期权、彩虹期权、亚式期权、阻碍期权、货币期权、利率期权、期货期权、用外币实施的外国股票期权、用本币实施的外国股票期权、互换期权等。

通过组合两种或两种以上金融产品形成一种新的金融产品的方法称为产品合成创新。在理想条件下，差不多可以合成出任何收益分布的金融产品。

例5 产品合成的创新产品

ETF是股票合成的创新产品、看空期权是看多期权和基础资产合成的创新产品。利率有上限的浮动利率票据是浮动利率票据和利率上限期权空头的合成产品。股票期权是债券和基础资产动态复制的合成产品。

将金融产品中的风险——收益特性执行分解，更改金融产品的流动性、收益性和安全性，造成具有新的流动性、收益性和安全性组合的产品。

例6 产品分解的创新产品

本息分离债券(STRIPS)、抵押支持证券(抵押贷款支持债券)、资产支持证券(ABS)。

金融产品也就是一份合约，规定了双方的权利和义务。适当地增长权利和义务，可以造成新的创新产品。常见的条款有转换条款、回售条款、赎回条款、调整条款、缓期／提早条款、浮动／固定条款、触发／触消条款、互换条款、封顶／保底条款、依靠条款等。

(1)转换条款。金融产品合约赋予合约一方将一种类型资产转换成此外一种类型资产的权利。

(2)回售条款。金融产品合约赋予证券持有人以特定的单价将产品回售给发行人的权利。

(3)赎回条款。金融产品合约赋予证券发行人在证券到期以前全部或部分地将证券以特定价格赎回的权利。

(4)调整条款。金融产品合约规定的变量如利率、汇率、股息率可以在一定条件下从新商定的条款。

(5)缓期／提早条款。金融产品合约规定的证券期限可以延长或缩短的条款。

(6)浮动／固定条款。金融产品合约有效期内某些经济变量依照清晰的方式执行改变的条款。

(7)触发／触消条款。金融产品合约规定的某些权利在满足一定条件下可以被触发(使权利有效)或被触消(使权利无效)。

(8)互换条款。金融产品合约规定两种不同金融产品可以相互转换的条款。

(9)封顶／保底条款。金融产品合约规定的某个变量改变规模的条款。比如，最低投资收益率保证条款、最高借贷利率条款等。

(10)依靠条款。金融产品合约规定某种产品的单价是此外一种产品价格或其余经济变量的函数。

例7 合约条款增长的创新产品

(1)转换债券

可转换债券的持有人可以将债券转换为股票，也可以转换为此外一种形式债券。可交换债券的持有人可以将债券转换为与发债公司不同的一家公司的股票。

(2)回售债券

可回售证券的持有人拥有依照规定的单价将证券回售给证券发行机构的权利。

(3)赎回债券

可赎回债券的发行机构拥有依照规定的单价将债券从债券持有人手中赎回的权利。

(4)调整股票(债券)

可调整股息率的永久性优先股，其股息率依据基准国库券利率每个季度调整一次。

(5)缓期／提早条款创新产品

比如，国家开发银行第11期金融债，期限为3年，附加了缓期选择权，投资人有权在3年到期后，要求将债券的期限再延长2年。

(6)浮动／债券浮动利率债券的利息支付随参考指数的变换而变换。

(7)触发／触消债券

人局期权(knock-inoptions)：期权只有在标的资产的单价高达一定界限时才会生效。出局期权(knock-outoptions)。期权只有在标的资产的单价高达一定界限时才会消失。

(8)互换

利率互换和货币互换产品是典型的互换条款创新产品。

封顶／保底利率衍生产品利率上限与利率下限是典型的封顶／保底条款创新产品。

(9)依靠期权

指数化货币期权票据(1CON)、交叉指数基础票据(CrosslndexBasisNote)等产品。

前面不同的条款，我们得到很多条款增长组合的创新产品。下面我们给几个合同条款增长组合的创新产品的例子。

例8 合约条款增长组合的创新产品很多可转换债券是由债券加可转换权利、可回售权利、可赎回权利等条款组合而成的；可回售可缓期短时间债券包含可回售和可延长等条款；可转换可换股优先股的持有人可以选择将优先股转换为普通股，而发行者可以选择将它转换为可转换债券；流动收益期权票据包含有可赎回、可回售、可转换等三类条款等等。

金融产品创新方式

一般来看，市场流动性的高低，交易成本以及信息成本的高低是影响市场完全性和有效性的重要原因。在金融市场上，有的投资人是风险偏好者，有的投资人是风险规避者，假使市场上的产品充足多，投资人面对的风险一收益选择就很多。投资人可以通过选择不同的金融产品转移不利风险，留下有利风险。所以通过对风险的从新分配，提升市场交易的参与量，也就提升了市场的流动性。金融产品的创新通过下方方式完善金融市场。

流动性是指资产量以低成本甚至是无成本的变现能力。流动性高，往往代表着资金的运用效率也高。

金融工程产品设计在提升流动性方面的一个最明显的例子是资产证券化。所谓资产证券化，通俗地讲就是将缺乏流动性的资产通过组合打包卖出转变为流动性很强的债券。资产证券化最早显现于20世纪70年代美国的住宅抵押贷款市场。在传统的信贷管理方法下，银行短时间存款负债与长期贷款资产期限不匹配，增长了银行的风险。假使将贷款证券化，银行就可以将原来流动性很差的资产转变为流动性很强的债券，可以使资金的流入流出时间相匹配并较快地收回资金，提升本身的运营效率。

除了资产证券化，仍有很多金融创新产品的设计也体现了对市场流动性的提升。按计划货市场的保证金制度等扩大了市场交易的参与量。除了直接提升市场的流动性外，有些金融衍生产品还可以通过从新分配风险来提升市场的交易量。比如可转债对债权股权的转化，交易方式中附带的买权和卖权等等。由于风险会让投资人对收益的预期造成影响，相同的风险对不同的投资人影响不同。假使投资人觉得风险可以承受，就会加大投资量，这会间接地促进市场的流动性。

交易成本首要包含手续费、税收、促成交易的谈判费用等等。金融衍生产品替代标的资产交易的一个突出优点就是交易成本的减弱。比如一个期望购入股票市场组合的投资人假使真的购入市场指数组合的各种股票，其交易成本会相当高。但是假使投资人选择股票指数期货，或者股票指数期权，就可以明显减弱交易成本。再如标准化的期货合约，其交易的品种、数量、期限、交割方式和地点都已经标准化，唯一改变的导致价格。所以双方的谈判成本基本不存在。

信息不对称的现象在金融市场运行中普遍存在，其也是市场不完全的重要原因。由于信息不对称将对投资人的选择造成很大影响，致使无效举动的发生，比如投资人无法寻到最适于投资的对象等等。微观经济学中已经提出，处理信息不对称的方法之一为信号表明。所以，开发金融产品，促进各种信息的揭示，对降低信息不对称，降低市场无效举动具有积极意义。开发不同的金融产品自身表明着发行者的不同信息，可以帮助投资人了解其风险收益情形。比如附带回购权的股票，使投资人了解公司内部人对将来股价的观点。再如基金公司不同期期发行不同的基金产品，也可以有助于投资人对机构投资方向的掌握，有利于其对将来市场预期的分析。

金融产品定价的创新

资产定价是金融学理论研究的核心困难之一。完善市场的重要标志之一即资产定价的合理性，也即不存在资产定价的偏误。由于完全有效的市场是一个不存在套利的市场。在金融工程的成长中，其对资产和资产衍生产品的定价有利于完善金融市场。

这是由于衍生证券的定价方法采取相对定价法。相对定价法是相对于绝对定价法来看的。在传统的金融产品定价中，多采取绝对定价法。其依据证券将来现金流的预期，用贴现率将将来现金流贴现，得出的现值的和即为证券的单价。而相对定价法的基本思想是利用标的资产价格与衍生证券价格之间的关系，求出衍生证券价格。比如前几章求出的B_S公式就是相对定价法的应用。其将标的资产价格假定为外生，运用风险中性定价法或者无套利定价法为衍生证券定价。如此，一旦市场显现事实交易价格与理论价格的偏差，投资人可以快速利用标的证券和衍生证券的关系达到无风险套利，进而促使资产价格的合理化，最终有利于金融市场的完善。