通货膨胀保护债对减低政府筹资成本的作用

通胀保护债对减低政府筹资成本的作用

理论上讲，受于相对于普通国债，通货膨胀债为投资人给予了对未能预见到的通货膨胀风险的弥补，所以，投资人相应要求的收益率也就应低一部分。普通国债的到期收益率中应当包含了当期资金的事实成本(真实利率部分)和投资人为保证资金收益不被上涨物价所侵蚀而要求的必要回报(通胀预期部分)。但通胀预期与若千年后事实通胀率极有机会存在差距，所以，投资人势必要求为该种未知性获得适当的弥补，这就是普通国债收益率中的通胀风险溢价部分。受于通货膨胀债在很大程度上规避了通货膨胀风险，即使伴随通胀的发生，它在事实支付给投资人的利息中也包含了普通国债收益率中通货膨胀预期部分，但它不必再支付给投资人通货膨胀风险溢价的部分。这也就是理论上通货膨胀债能够为债券发行者节约的债务成本。Campbell和Shiller在1996年发表的“A Scorecard for Indexed Government Debt”一文中，曾运用通胀和真实利率的历史报告，通过资产定价模型(CAPM)估算过在5年期国债中通胀风险弥补溢价在0.5一1个百分点。所以，通胀风险弥补溢价这部分额外成本是通货膨胀债事实节约的发行成本，也是外国政府发行通货膨胀债的最初的理论设计思路。假使在通货膨胀债的存续期内，事实的通胀率差于发行时的预期，或是政府提升名义利率的机会快于物价的上行，通货膨胀债对于发行者来看，都能获得相对于同期限普通国债的成本优势。所以，有人觉得，发行通货膨胀保护债券可以提升政府压抑通货膨胀的决心与强度。然而，从现阶段美国的事实情形看，受于通货膨胀债占的比例还很小，政府相应的利息开支还不足够高达如此的效果。

但是，在事实中，受于通货膨胀债收益率中流动性风险溢价的存在，又使通货膨胀债相对于普通国债定价变低，缩减了通货膨胀债与普通国债之间的收益率差别，提升了政府的发债成本。比如，美国2004年1月15号和7月15号发行的10年期通货膨胀债的票面利率都是 2%，而2月17号、5月17号发行的相同期限普通国债的票面利率分别为4.755%和4.75%。2.75个百分点的平准通胀率差于同期市场对将来通胀率的预期。

Brian Sack和Robert Elsasser(2004年)预期，美国财政部截止2003年7月已经发行的22期通货膨胀债中，只有1997年最初发行的三只通货膨胀债为美财政部相对节省了债务成本约12亿美元，而以后发行的通货膨胀债相对成本都好于普通债券，特别是1998年10月和1999年1月发行的两期通货膨胀债，受于流动性风险溢价在金融危机后的高企，通货膨胀债的利息相对于普通国债更是多开支了17亿美元。在整个债务的存续期内，通货膨胀债的全部相对成本则取决于通胀预期与事实通胀率之间的差别。两人估算，1.7%下方的年通胀率才可使通货膨胀债维持与同期限普通国债同样的收益率水平。通胀率每高0.01个百分点，通货膨胀债相对成本将高出1.5亿美元。而按2.5%的年通胀率计算，这22期1520亿美元本金额的通货膨胀债相对成本将高出123亿美元。诚然，政府的债务成本导致硬币的一面，硬币的另一面则是投资人得到了超标回报。这也就是在一定期间内，投资通货膨胀债的综合回报有机会胜过股票的原因。